Le retraitement de l'EBITDA : ce qu'un acquéreur ajoute et retranche avant de faire son offre

Vingt-quatre mois : c'est, en ordre de grandeur, le temps pendant lequel se fabrique le chiffre sur lequel un acquéreur calculera son offre pour votre PME, et ce chiffre n'est pas l'EBITDA qui figure dans vos comptes. C'est un EBITDA reconstruit, ligne par ligne, à partir des vôtres : on y ajoute ce qui a pesé sur le résultat sans appartenir à l'activité, on en retranche ce qui l'a gonflé sans se reproduire. Le multiple, dont on parle tant, ne s'applique qu'à ce chiffre-là. Et comme presque tout dans une transmission, il se joue avant que quiconque ait parlé de prix.

T-24 mois : le dernier exercice qui compte encore

Un acquéreur regarde en général les trois derniers exercices clos, avec un poids nettement plus fort sur le dernier et sur les douze mois glissants. Ce que vous décidez aujourd'hui est donc déjà dans la fenêtre. C'est le moment de cesser de tenir vos comptes pour le fisc : le salaire que vous vous versez, le loyer que la société paie à votre société immobilière, le véhicule, les frais de représentation, le poste du conjoint. Chacune de ces lignes sera retraitée de toute façon ; la seule question est de savoir si elle le sera par vous, avec des pièces, ou par l'acheteur, avec sa propre lecture.

Imaginez une entreprise de mécanique de précision de 25 personnes en Argovie, cas de figure, pas un client. Résultat d'exploitation publié avant amortissements : 900'000 francs. Le propriétaire se verse 130'000 francs par an, une rémunération fixée il y a quinze ans et jamais revue ; remplacer ce qu'il fait réellement, direction générale, ventes clés et suivi technique, coûterait entre 220'000 et 260'000 francs. L'acheteur retranchera l'écart, et le multiple fera le reste. À l'inverse, le loyer de 180'000 francs versé à la société immobilière du propriétaire, au-dessus du marché, sera ramené au prix de marché, et l'EBITDA remontera d'autant. Deux lignes, deux sens, et un résultat qui ne ressemble ni au chiffre publié ni à ce que l'un ou l'autre espérait.

T-12 mois : construire votre propre pont

Un an avant d'ouvrir des discussions, vous établissez le pont entre l'EBITDA publié et l'EBITDA normalisé, et vous le documentez. Les ajouts recevables sont toujours de la même famille : charges réellement non récurrentes (un litige soldé, un déménagement, une restructuration achevée), charges privées passées dans la société, écart entre votre rémunération et celle du marché quand vous êtes surpayé, amortissements extraordinaires, sponsoring du club de l'enfant. Les retranchements, que vous avez tout intérêt à inscrire vous-même avant qu'on vous les impose : produit exceptionnel (vente d'une machine, dissolution de provision, subvention unique), membre de la famille sous-payé pour ce qu'il fait, loyer de complaisance en dessous du marché, et le coût des postes qui n'existent pas encore mais que l'entreprise devra financer sans vous, un responsable financier par exemple.

Chaque ligne porte une pièce : contrat, facture, décompte. Une normalisation sans justificatif n'est pas une normalisation, c'est une opinion. Dans les mandats que je mène, le pont préparé par le vendeur seul comporte souvent des ajouts généreux et aucun retranchement ; celui de l'acheteur, l'inverse. Le travail de cette phase consiste à rendre le vôtre assez honnête pour tenir devant le sien.

T-6 mois : le dossier montre le pont, pas le chiffre

Dans le mémorandum d'information, la tentation est de n'afficher que l'EBITDA normalisé. Elle se paie plus tard. Un acquéreur sérieux veut voir les deux colonnes et le chemin entre les deux ; si la somme des normalisations dépasse, disons, un quart de l'EBITDA publié, il ne lit plus le dossier comme une présentation mais comme une thèse à démonter. Le pont couvre alors trois exercices, cohérent d'une année à l'autre, où « non récurrent » ne désigne pas une charge qui revient tous les ans sous un nom différent.

C'est aussi ici que se choisit le multiple que vous aurez en tête, et donc ce que vaut chaque ligne du pont. À un multiple de cinq à sept, fourchette courante pour une PME industrielle suisse rentable, 100'000 francs de retraitement contesté pèsent entre 500'000 et 700'000 francs de prix. Peu de postes de la négociation ont ce levier, et presque aucun n'est aussi peu préparé.

T-3 mois : l'offre indicative, et ce que l'acheteur corrige

La lettre d'intention arrive avec un prix, et ce prix repose sur un EBITDA de référence que l'acheteur a fixé, pas vous. Ce qu'il accepte en général : les ajouts documentés, la rémunération du propriétaire ramenée au marché dans les deux sens, les charges privées évidentes. Ce qu'il refuse : les synergies qu'il réalisera lui-même après la reprise et que vous voudriez lui faire payer d'avance, les « projets exceptionnels » qui se répètent, les économies que vous n'avez pas encore faites.

Et ce qu'il ajoute de son côté à la liste des retranchements : le coût d'une direction générale complète pour remplacer ce que vous faisiez sans vous le facturer, un budget de mise à niveau (informatique, conformité, entretien différé) transformé en charge annuelle, parfois une décote sur un dernier exercice trop beau par rapport aux deux précédents. C'est dans la lettre d'intention que ce chiffre de référence doit être écrit, avec la méthode qui y conduit. Une lettre qui donne un prix sans dire sur quel EBITDA il repose laisse la due diligence libre de le recalculer, et elle ne le recalcule jamais à la hausse.

T-0 : la due diligence financière, ce qui survit

Entre la lettre d'intention et le contrat, l'acheteur mandate en général un réviseur ou une équipe de transaction pour une analyse de la qualité du résultat. Elle refait votre pont ligne par ligne, avec vos pièces et sans votre commentaire. Ce qui tombe le plus souvent : les ajouts sans justificatif, les charges dites uniques présentes dans les trois exercices, les produits exceptionnels que vous n'aviez pas retranchés. Ce qui s'ajoute : une définition de la dette nette plus large que la vôtre, où entrent les dividendes décidés et non versés, les engagements de prévoyance insuffisamment couverts, les impôts latents, et le fonds de roulement normatif qui servira à ajuster le prix au closing.

À ce stade, chaque ligne perdue se traduit directement dans le prix, multipliée. Un pont construit à T-12 avec ses pièces perd peu ; un pont improvisé à T-3 pour répondre à l'offre perd beaucoup, et perd surtout la crédibilité du reste du dossier, car l'acheteur en déduit que les autres chiffres méritent le même traitement.

Closing et après : les retraitements qui deviennent des clauses

Trois lignes du pont ne disparaissent pas à la signature ; elles changent de nature. Le salaire de marché retenu pour vous remplacer devient la rémunération du repreneur ou du directeur qu'il nomme, et si vous restez quelques mois, la vôtre. Le loyer de marché devient un bail, signé avant le closing, entre la société vendue et la société immobilière que vous gardez. Et si une part du prix dépend d'un earn-out, l'EBITDA qui le mesure doit être défini dans le contrat avec les mêmes règles de retraitement que celles qui ont fixé le prix : sans cela, l'acheteur retraite à sa manière pendant deux ans, et l'earn-out se calcule sur un chiffre que vous ne reconnaissez plus.

Ce qui frappe, quand on relit le calendrier, c'est que l'acheteur ne tient le crayon que trois mois sur vingt-quatre. Le reste du temps, c'est vous. Un dirigeant qui découvre le retraitement dans la lettre d'intention négocie sur le chiffre de l'autre ; celui qui l'a construit deux ans plus tôt négocie sur le sien, et l'écart entre les deux se lit directement dans le prix.